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人民币扩大浮动时机成熟论文

关于人民币汇率走势和制度安排一直是人们关注的焦点。亚洲金融危机爆发以后,人民币一直都面临着贬值压力,中国政府对人民币不贬值的承诺不但成为亚洲金融危机不再恶化的防波堤,而且成为考验中国作为一个负责任大国能力的试金石。在我国加入WTO的谈判过程中,有关金融业开放、汇率体制安排的问题再次成为人们关注的焦点(虽然资本项下的可自由兑换是IMF的职能),加之通货紧缩形势依然严峻,为此,有关人士认为,人民币不贬值的承诺应具有时效性,一些人提出可以通过货币贬值的办法遏制通货紧缩(主要是造成通货膨胀预期,理由是1994年的通货膨胀主要是汇率并轨造成的)。

时至今日,虽然国家仍没有采取这一措施–人民币贬值。但近期有报道称,今年我国将继续对人民币实行有管理的浮动汇率制,人民币仍不进行政策性贬值,但是央行将采取更加灵活的汇率政策,扩大人民币兑美元汇率的浮动范围。理由主要是:(1)亚洲地区金融市场已趋于稳定,人民币扩大浮动范围将不会导致其它亚洲货币,尤其是港币的连锁反应。(2)中国从1994年开始实行的是有管理的浮动汇率制度,而不是固定汇率制。(3)在目前的汇率体制下,人民币兑美元的汇率走势主要是由国际收支状况所决定,而近几年来中国国际收支状况和2000年的国际收支预期足以支持这种政策的实施。

90年代我国外汇管理体制改革中具有重要意义的举措是1994年汇率并轨,和1997年人民币实现经常项目下的可自由兑换。两次改革无疑大大加速了我国经济融入国际经济的步伐,所构筑的汇率机制安排使得外汇储备与汇率制度和汇率预期关系密切。具体看,这种安排对交易主体(包括居民和企业)的外汇交易行为进行了限制,同时对金融机构外汇交易市场实施了一定的组织安排,如确立指定外汇经营机构,规定金融机构持有周转外汇资金的比例等等。

在这一体制安排下,汇率变动直接与基础货币的投放相联系,汇率形成是以企业结售汇、银行外汇结算头寸限额和中央银行市场干预为基础。因此,中央银行在稳定汇率方面发挥着决定作用,这种作用主要是通过对外汇储备的运用和外汇买卖影响外汇市场供求总量实现的。

目前的基准汇率基本可以说是以换汇成本为汇率基础,以调剂市场价格为参照系的产物,这与目前国际收支已经不仅仅是由贸易收支决定,而是由贸易项目、非贸易项目和资本项目共同决定不适宜。强制结售汇使企业和商业银行都不可能根据对人民币汇率的预期而对持有的外汇水平进行调整,所以汇率水平不是完全反映外汇市场供求的均衡汇率,而是平均汇率,汇率变动缺乏灵活性。中央银行承担稳定汇率的结果是外汇占款在中央银行资产比例逐步提高,中央银行可进行对冲的余地很小,使中央银行无法对其他金融机构过多的流动性进行调整。

从战后到1971年,在布雷顿森林体制下,各国货币兑美元的汇率是固定的,各种货币的汇率只能在平价的上下0.75%范围内变动。各国维护这种变动的政策手段包括贴现、动用国际储备、调节国际收支,调整国内利息、价格和经济增长等手段。尼克松冲击后,西方各主要国家都对美元实行了单独或共同的浮动汇率制。

70年代做出过渡到浮动汇率制是希望以此弱化各国经济变动的互动,防止游资冲击,以使各国能够独立进行经济运营。在国际资本流动不太显著的那个时代,自由浮动汇率体制的采用达到了预期的目的–保证了各国经济政策的独立性,即由于各国采取不同的经济政策导致经常收支产生很大不平衡的解决方案在浮动汇率制度下得到顺利解决,而不必在改变汇率和国内经济政策方面做出选择。

进入80年代,由于美国实施硬美元政策,利率趋高,结果导致汇率与其购买力平价基础发生偏差,汇率波动频繁,投机加剧。1985年的西方五国财长会议确立了汇率不能由市场任意决定,而应该通过国家间的对话谋求汇率稳定的协商机制。

亚洲金融危机以后,受危机影响国家基本放弃了钉住汇率制度,转而采取浮动汇率制度,一些国家则采取了外汇管制的办法,虽然最终效果还有待时间去验证,但有一点是明确的,即金融危机再次将汇率问题摆到突出位置。

实行浮动汇率体制看起来已经成为一种趋势,但就这一问题仍有不同看法。持浮动汇率观点者认为,汇率的不定性可以抑制投机,国际收支平衡可以通过市场汇率机制自动调节,而且永远不会发生货币危机(弗里德曼),实行固定汇率防碍了国际经济合作(勒纳)。浮动汇率制度更有助于市场有效地进行资源配置,在资本流动条件下,浮动汇率有利于保持中央银行货币政策的独立性。而固定汇率不但削弱了中央银行在货币政策上的自主性,而且随着国际资本流动规模的增大,短期资本流动会对汇率稳定造成很大冲击。

固定汇率的坚持者认为,浮动汇率的不确定性会导致资源的不合理配置,而固定汇率制度则有利于减少不确定性和汇率风险,节约市场交易成本,有利于抑制通货膨用,并且可避免国际收支严重失衡。在资本帐户充分开放的条件下,汇率的变化很难有效真实反映经济基本因素,往往由于短期的市场预期影响而过度波动。

其实,简单而万能的汇率机制是不存在的。如果没有良好的经济基础、健全的宏观经济政策以及对体制改革的坚定承诺,任何形式的汇率机制都很难促进经济的稳定。浮动汇率机制只有在市场有相当规模,市场要素具有良好的流动性,投资者具备有效的避险工具的情况下才能起到较好的作用。采用并保持浮动汇率制度的要取决于稳健的财政和货币政策,具有自我调节功能的微观主体。就发展中国家而言,充分开放的经济,健全的宏观调控体系,良好的国际收支和债务比率,尤其是具有发育相对完善的金融市场和金融监控体系是实现资本项下本币可自由兑换的前提。

浮动汇率体制为何能够成为国际汇率体制安排的终极目标,除了以上的原因之外,还有一些重要原因,即它适应了九十年代以来经济自由化和全球化所带来的变化。这种变化具体表现就是虚拟经济迅速膨胀,而推动虚拟经济发展的正是经济诸要素的不确定性变化,浮动汇率等因素所带来的不确定性,催生了各种衍生工具的出现,而操作的工具变成炒作的对象已经使汇率制度的演变走上一条不归路。

在有管理的浮动汇率制度下,中央银行干预,基本保证了名义汇率的稳定和阻止汇率大幅波动,但影响不了实际汇率的稳定,汇率机制的薄弱环节也较易于受到投机者的攻击(资本市场开放,货币可自由兑换情况下)。如果本国与所钉住货币国家的经济周期不一致,会导致汇率与利率水平的矛盾。至于浮动程度的大小,则没有完全意义上的优劣之分。

综观近年来对人民币汇率的争论,可以发现,这些争论主要把人民币汇率作为一种政策工具进行讨论的。

持人民币汇率应该贬值的观点认为,(1)我国目前实行的是资本项目管制的外汇管理制度,严格控制资本的国际流动割断了国际外汇市场与国内外汇市场之间的联系,而强迫结售汇制度、银行外汇头寸的严格管理和中央银行对外汇市场干预过多下所维持的汇率必然是高估的。(2)汇率高估和利率企低一方面导致外资进入下降,另一方面导致资本外逃,在这种情况下利率贬值是唯一选择。(3)宏观政策启动需求效果不显著,通货紧缩的形势没有任何缓解的迹象,货币贬值有利于改变国内经济预期,进而达到启动经济的目的。

持人民币汇率应继续保持稳定甚至升值的观点认为,(1)目前我国国际收支状况和国际债务关系良好足以支持人民币汇率保持稳定。如在我国3千亿美元外债中,长期负债占88%,短期负债占11%,外汇储备和短期债务的比例,国际警戒线为80%,而我国目前为600%;外汇储备支持进口时间,国际通行标准是3~4个月,我国目前为9个月;外债与GDP的比例,国际警戒线是50%,我国是15%。即使从进出口贸易看,虽然我国外贸出口占国内生产总值的20%左右,但一般贸易仅占50%左右,另外一半是加工贸易,贬值对外贸出口和总需求增加的作用有限,反而造成还债成本提高。东南亚、韩国的货币贬值对出口增加的促进作用一般,贸易顺差主要是国内需求下降所致。(2)在市场基本开放的情况下,汇率贬值实际意味着本国财富的等值流失。货币贬值提高产品的国际价格竞争力理论,是在金融不开放的经济中,在世界绝大多数国家贸易没有实行自由化的情况下,在外汇实行管制的情况下,可以短期适用,在现代已经不完全适用了。非国际货币国家货币贬值(准确说是波动),如果不是与发达国家或轴心货币存在竞争,将无法从贬值中受益。而且根据90年代以来的经验,货币贬值达到20%将产生货币危机,中国在这个时候不可能会这样做。(3)一般经济学教科书上所讲的货币政策、财政政策、税收政策、收入政策和汇率政策在出现生产能力严重过剩而引起的通货紧缩时将失去效用。因为,只有在国民经济的供给和需求大致相等,社会总需求或总供给只要发生一、两个百分点的变化,供需的平衡就会从天平的一侧倾斜到另一侧时,使用这些政策才会发生显著作用。(4)汇率稳定是避免汇率风险的首要运行条件,也是保持国内经济稳定和利益分配预期稳定的重要条件,对国内企业提高竞争力、改善经营和管理提供了稳定的外部环境。否则,汇率不稳定,企业行为不确定,企业注意力会过分注重利益的重新分配,而不是竞争力提高。(5)吸引外资似乎是要保持资本项目顺差,但是无论你顺差多大,并不一定增加外汇储备,因此,不应该把外资与汇率问题联系起来看。

其实,对人民币汇率的决定问题不应局限在政策手段上,我国汇率问题的关键应在解决短期政策目标的同时,更应着眼于一种汇率制度的长期可持续性,即汇率政策作为一种政策工具的设计应从适应总体体制安排角度出发。

加入WTO,意味着中国金融业将按照《金融服务协议》对金融业的要求和内容来运作。WTO是规范世界贸易行为的贸易组织,严格意义上说,直接涉及金融安排尤其是外汇安排是货币基金组织的事,但由于外汇是构成影响贸易的要件之一,而外汇管制历来被认为是非关税壁垒之一,因此金融开放的结果必然是人民币的完全可自由兑换。

有关外汇问题主要体现在WTO的一般准则和WTO-GATS关于对贸易中的汇兑和流动便利,金融开放中资本流动的便利等上面。由于我国金融业的开放会呈现一种渐进特征,体现在汇率制度的安排上也不能在未来某个时候一蹴而就,扩大浮动幅度无疑是向这个方向过渡的有意尝试。

资本项目下的人民币可兑换已经明确成为中国外汇管理体制改革和发展的长远目标,因此,逐步增加人民币汇率的灵活性和人民币的对外可兑换程度,有序地放松管制是实现这一目标的必由之路。

在政策设计上,可以考虑将增加人民币汇率的灵活性和人民币的可兑换性联系起来,让两者相辅相成。为此,有必要改变目前单一钉住美元的固定汇率制,真正实现有管理的浮动汇率制,使汇率政策更具有弹性。人民币汇率的调整目标可以参照人民币境外市场的变动情况,逐步使境内官方市场的人民币汇价与境外市场的人民币汇价相接近。在人民币汇率的确定方面,不能简单根据贸易状况和国际收支平衡状况来决定汇率的变化,而应该同时把人民币的区域化或国际化以及国内经济、技术发展、金融发展所处阶段等因素也作为汇率决定的重要因素。汇率稳定不应理解为汇率固定,扩大汇率浮动范围,关键是对浮动程度的设计,这可以看作是政策工具,在目前物价持续走低的形势下,应该以支持出口、稳定国际收支和预期为前提。为了使人民币汇率真正实现从平均汇率向均衡汇率的过渡,有必要增加外汇交易的主体,放松对交易主体的有关约束。

扩大浮动范围的后果无疑是人民币兑美元的汇率波动比现在大,既有贬值的可能,也有升值的可能。应该说其政策工具的作用是有限的,但朝人民币可自由兑换这一体制目标迈进的实践意义是较大的。

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